Có nên may đồng phục cho mệnh giá?

Thoạt tiên, sở dĩ cổ phần có mệnh giá là để bảo vệ ‘những người ngoài’ đã cung vốn cho doanh nghiệp. Những người ngoài ở đây là đại chúng và doanh nghiệp gồm những người sáng lập hay nội bộ. Quy định có mệnh giá là để tránh sự thổi phồng kích giá (hype) mà đại chúng rất dễ bị mắc bẫy lúc đi mua ‘niềm tin’ từ một thực thể lần đầu ra nắng gió.

Bởi vào lúc sơ khai này, cổ phiếu IPO chưa có thị trường, còn lệ thuộc vào sự định giá chủ quan của giới chủ nên người mua cần có sự bọc lót trách nhiệm về giá chào bán. Sự ràng buộc này đặt các thành viên nội bộ và người sáng lập phải có nghĩa vụ (liable) đối với nhà đầu tư nếu cổ phiếu họ đã mua trong đợt IPO bị rớt xuống dưới mệnh giá sau đó. Ngoài ý nghĩa bảo vệ như vậy, mệnh giá còn để nuôi dưỡng môi trường IPO, do đây là nguồn cung chứng khoán chủ yếu cho thị trường, đồng thời tạo sự công bằng cho kẻ trước người sau.

Quy định cổ phần có mệnh giá cũng có mục đích hình thành cấu phần vốn cái (principal) trên sổ sách mà thế giới gọi là legal capital (vốn pháp lý) và ở ta quen gọi là ‘vốn điều lệ’. Khoản vốn này là tổng mệnh giá góp đủ của toàn bộ cổ phần đã phát hành và buộc doanh nghiệp phải duy trì trong suốt thời gian hoạt động. Dù được xem là khoản ‘bảo kê’ cho người tài trợ, thật ra đây chỉ là chỗ bám víu mong manh của họ khi doanh nghiệp có vấn đề. Nhưng dù sao thì doanh nghiệp cũng tuyệt đối không được để khoản vốn cái này hao hụt. Nói khác đi, trong mọi trường hợp, hiệu số của tổng tài sản và tổng nợ sẽ không được thấp hơn legal capital.

Xét về phương diện lịch sử, vào thời buổi TTCK còn sơ khai, chưa có hành lang pháp luật, các ước lệ hành xử tối thiểu vẫn rất cần cho cuộc chơi chung. Quy định về mệnh giá là cách đảm bảo kỷ luật, yêu cầu minh bạch và tính trung thực giữa những người chơi với nhau, nhất là không để các ‘nhà cái’ có điều kiện hành xử tùy tiện. Theo ước lệ đó, doanh nghiệp phải xác định mệnh giá lúc IPO và cam kết việc giao dịch hay phát hành về sau, giá này sẽ không thấp hơn. Thông lệ hành xử này về sau được các nước đưa vào luật, nhưng theo cách để mở, cho doanh nghiệp ‘tự vẽ bùa và tự đeo’, chứ không đóng khung áp đặt ‘đồng bộ’.

Thế nhưng, theo thời gian, quy định về mệnh giá đã nhạt dần và hiện diện như một yếu tố theo thông lệ. Thật vậy, do mệnh giá rất dễ bị thị trường nghiệt ngã chọc thủng, doanh nghiệp đã ngày một ‘khôn’ lên khi họ bị đẩy vào rủi ro pháp lý. Mệnh giá từ đó đã được định thấp dần. Nếu vào đầu thế kỷ 20, hầu hết cổ phần tại Mỹ có mệnh giá 100 USD thì nay rất hiếm doanh nghiệp IPO với mệnh giá trên 1 USD, thậm chí có những doanh nghiệp phát hành với mệnh giá 0,0001 USD. Điều này giúp doanh nghiệp giảm thiểu rủi ro nghĩa vụ (liability risk), không bị trắc trở trong quá trình IPO hay ách tắc khi cần huy động vốn mới. Đặc biệt, mệnh giá thấp còn giúp người sáng lập có điều kiện duy trì tỷ lệ sở hữu kiểm soát doanh nghiệp sau khi ra đại chúng.

Xu hướng chung của thế giới không chỉ dừng lại ở việc giảm nhẹ tầm quan trọng của mệnh giá, mà còn gỡ bỏ hẳn, cho phép doanh nghiệp được phát hành cổ phiếu không mệnh giá (no par). Sự thông thoáng này tuy đã rất phổ biến, nhưng luật lệ nhiều nước hiện vẫn giữ mệnh giá. Riêng ở Mỹ có bang bỏ mệnh giá như California, có bang vừa duy trì mệnh giá, vừa cho phép không mệnh giá như Delaware. Nhưng dù thế nào thì mục đích vẫn là để phục vụ doanh nghiệp và thị trường phát triển lành mạnh và nề nếp. Luật Chứng khoán 1934 của Mỹ cho phép nhà đầu tư khởi kiện đòi công ty bồi đền trong trường hợp giá thị trường giảm thấp hơn mệnh giá sau IPO.

Quy định mệnh giá cứng như cái bẫy rủi ro buộc các doanh nghiệp chuẩn bị IPO phải thận trọng

Công ty cổ phần và TTCK là hai định chế có đặc điểm gắn kết nhân quả được du nhập vào Việt Nam, nhưng luật (và lệ) ở ta lại không tương thích nên trục trặc là điều khó tránh. Về vốn pháp lý, Luật Doanh nghiệp quy định vốn điều lệ gắn với mệnh giá, nhưng chưa thấy có biện pháp hay quan tâm quy trách nào đối với các trường hợp khoản vốn cái này bị gặm nhấm và teo tóp lại. Về mệnh giá, Luật Chứng khoán quy định là 10.000 đồng lúc IPO, nhưng chưa thấy công ty nào có trách nhiệm hoặc ai than phiền gì khi giá trị thực cổ phần về sau giảm sâu hơn mệnh giá, xuống còn dăm ba ngàn. Các trường hợp bị “thủng đáy” (phạm luật) như vậy lại không phải ít. Bên cạnh đó là những ‘lệ’ lạ, như xem vốn điều lệ là thước đo doanh nghiệp, nặng quản lý, lấy đó làm căn cứ trách nhiệm hữu hạn, định ngưỡng chuẩn, điều chuyển vốn thặng dư... và chẳng cần biết các lệ này sẽ ra sao khi cổ phần không còn mệnh giá.

Mặt khác, tại Việt Nam, tuy mệnh giá và vốn điều lệ được xem trọng, nhưng việc này có vẻ mới dừng ở định nghĩa, thiếu các tiểu tiết ràng buộc mặc định về bản chất, công dụng và mục đích ý nghĩa thực thi. Vốn điều lệ là khoản nào cũng chưa được xác định nhất quán như cách của thế giới. Đó có phải là tổng mệnh giá góp đủ? Có gồm loại ưu đãi hay không? Chưa rõ. Bên cạnh tình trạng kém tương thích, sự thiếu kết nối cũng đã gây ra các sự cố ‘đứng hình’. Mệnh giá tuy được thả lỏng tại Luật Doanh nghiệp, nhưng lại bị áp đặt cứng ở Luật Chứng khoán. Thế là nếp hiểu ‘cứ cổ phần là đồng giá mười ngàn’ mặc nhiên tồn tại. Và đây mới chính là nút thắt gây ách tắc.

Nếu các doanh nghiệp niêm yết trước đây chưa biết cảnh giác trước nút thắt kia và nay đụng chuyện mới tá hỏa bó tay, thì quy định mệnh giá cứng sẽ vẫn còn đó như cái bẫy rủi ro buộc các doanh nghiệp chuẩn bị IPO phải thận trọng. Hơn nữa, mệnh giá cứng cũng đồng thời khóa chặt cánh cửa ứng dụng các kỹ thuật tách gộp cổ phần, thay vào đó là cách vận dụng lập lờ, phi chính thống. Trong khi đó, việc không cho các DNNN thoái vốn dưới mệnh giá cũng có thể sẽ vô lý nếu (giả định) trước đó doanh nghiệp mua 100 cổ phần giá 15.000 đồng/CP, về sau được chia thêm 100 cổ phần nữa và nay thoái toàn bộ 200 cổ phần này với giá 9.000 đồng/CP.

Mệnh giá không thể là đồng phục. Việc áp đặt ‘đồng giá’ lên các đơn vị niềm tin là không khoa học, thiếu cơ sở, thực tế đã làm khổ nhau và tự giam hãm mình. Xu hướng xem nhẹ, gỡ bỏ, không gò bó rào giậu, đã là kinh nghiệm phổ biến của thế giới. Bởi khi trách nhiệm và nghĩa vụ được cấy vào doanh nghiệp, đặt lên vai những người cầm lái, thì hiệu lực tự quản sẽ cao hơn.

Hệ thống đã báo lỗi do nhập liệu không tương thích... Suy cho cùng, mệnh giá cứng như cái ‘vòng kim cô’ kìm hãm không riêng cho doanh nghiệp. Vậy ta có nên tiếc ‘mười ngàn’?

“Không nên quy định về mệnh giá cổ phần” TS. Nguyễn Thị Ánh Vân,Giám đốc Trung tâm Luật so sánh, Đại học Luật Hà Nội Từ thực tiễn Việt Nam, cũng như tham khảo kinh nghiệm quốc tế, để giải tỏa bất cập của quy định về mệnh giá, Ban soạn thảo Luật Doanh nghiệp sửa đổi nên cân nhắc lựa chọn một trong hai phương án: không quy định mệnh giá cổ phần, để tạo thuận lợi tối đa cho DN chào bán cổ phần theo nguyên tắc thị trường, thuận mua vừa bán; nếu tiếp tục duy trì quy định mệnh giá cổ phần, thì nên đưa mệnh giá cổ phần xuống rất thấp, để đảm bảo rằng gần như không bao giờ xuất hiện tình trạng thị giá cổ phiếu giảm quá mệnh giá cổ phần. Điều này tạo thuận lợi cho DN triển khai các đợt phát hành tăng vốn, khi hình ảnh DN không bị tác động tiêu cực do không rơi vào trường hợp phải phát hành dưới mệnh giá.